引 言

從整個油脂板塊的大格局來看，本輪油脂的上漲行情漸進尾聲，階段性的上漲仍然存在，但趨勢性的上漲不可持續(xù)，油脂高點或已出現(xiàn)。

巴西大豆開始運抵國內(nèi)港口，大豆到港量將持續(xù)增加，油廠缺豆的格局即將成為過去時，油廠壓榨將逐漸受制于豆粕的需求量，非瘟的影響成為關(guān)鍵。

國儲拋儲豆油成交率僅77%，下游持觀望態(tài)度。在金融市場動蕩以及原油價格暴跌的影響下，豆油價格階段性見頂，但在低庫存高基差的現(xiàn)實下，豆油不具備深跌的基礎(chǔ)。

馬棕產(chǎn)量暴增源于2月產(chǎn)量基數(shù)偏低，出口增長由負轉(zhuǎn)正，產(chǎn)量與出口都將迎來恢復(fù)，棕櫚油價格將震蕩運行，不必過度悲觀。關(guān)注即將公布的MPOA產(chǎn)量數(shù)據(jù)。

全球油籽油籽市場將逐步從偏緊走向?qū)捤蔂顟B(tài)，趨勢的轉(zhuǎn)變就如同灰犀牛一般向我們襲來，時間將成為空頭的朋友，但這種轉(zhuǎn)變不是一蹴而就的，需要時間慢慢來驗證。

一、巴西大豆到港，豆油價格承壓

美豆銷售殆盡，巴西大豆收割偏慢使得美豆價格持續(xù)穩(wěn)定在1400美分以上。盡管困難重重，但巴西大豆終究還是會來到市場上。2月份作為大豆到港量的季節(jié)性低點，隨著巴西大豆開始運抵國內(nèi)港口，大豆到港量將持續(xù)增加，油廠缺豆的格局即將成為過去時。

上周國內(nèi)大豆壓榨量有所回升，壓榨總量為157萬噸。從周度提貨量上來看，豆油消費將進入一個較為平穩(wěn)的狀態(tài)。油價的主要決定因素在于供應(yīng)端，大豆到港量逐步回升，壓榨將逐漸受制于豆粕的需求量，非瘟的影響成為關(guān)鍵。能繁母豬繼續(xù)下降，但幅度已有所減弱，3月份有望出現(xiàn)階段性恢復(fù)。豆粕庫存的下降為壓榨鋪平了道路，但是鑒于豬瘟反復(fù)，生豬存欄恢復(fù)緩慢，國家推進飼料中豆粕替代比例，大豆壓榨量仍將受到限制，為豆油提供一定的支撐。

中儲糧于3月19日拋儲豆油2w噸，成交率為77%，在庫存偏緊的情況下豆油拋儲未能全額成交，反映出下游觀望態(tài)度明顯。前期油脂漲勢偏多，隨著金融市場動蕩以及原油價格暴跌，豆油價格階段性見頂，但在低庫存高基差的現(xiàn)實下，豆油不具有深跌的基礎(chǔ)。

二、產(chǎn)量激增打壓油價，出口或?qū)⒂瓉砝?/p>

SPPOMA產(chǎn)量環(huán)比激增62%的數(shù)據(jù)使得棕櫚油領(lǐng)跌油脂市場，產(chǎn)量的增長早已在預(yù)期之中，超預(yù)期的增長使得棕櫚油急轉(zhuǎn)直下，但62%的增長含有一定的水分，春節(jié)期間部分壓榨廠停機使得2月份1-15日產(chǎn)量基數(shù)較低。馬來西亞棕櫚油季節(jié)性增產(chǎn)周期的到來，疊加馬棕高企的油價，產(chǎn)量的增長只是時間問題。出口方面，船運機構(gòu)數(shù)據(jù)顯示3月份1-20日，馬棕出口環(huán)比增長5.17%-6.8%，出口增長由負轉(zhuǎn)正。產(chǎn)量與出口都將迎來恢復(fù)，棕櫚油價格將震蕩運行，不必過度悲觀。

豆棕價差的走弱主要源于豆油的大幅度下跌，南美大豆的豐產(chǎn)已是確定無疑，問題在于國內(nèi)大豆壓榨量。而馬棕盡管進入季節(jié)性增產(chǎn)周期，但產(chǎn)量的增長取決于降雨、疫情以及勞工問題，這些問題依然存在較大不確定性。棕櫚油5/9價差依然維持在高位，近強遠弱的格局并未有所改變。棕櫚油消費從3月份逐步進入消費旺季，低庫存給油價以支撐，但進口利潤倒掛使得國內(nèi)進口量受限。豆棕FOB價差維持在150美元/噸的位置，棕櫚油相對于豆油依然具有價格優(yōu)勢，盡管進入增產(chǎn)周期，依然有較強支撐。

三、展望未來：油脂上行趨勢漸進尾聲

從整個油脂板塊的大格局來看，本輪油脂的上漲行情漸進尾聲，階段性的上漲仍然存在，但趨勢性的上漲或已結(jié)束。2020年的新冠疫情打破了2019年的趨勢性上漲行情，受需求萎縮的影響，油脂價格一落千丈跌至谷底。這輪上漲行情從2020年5月份開始，三大油脂從低點一路攀升，不斷打破前高。從疫情中恢復(fù)需求到產(chǎn)量持續(xù)受限，油脂在產(chǎn)業(yè)與金融的推動下走出了趨勢性上漲行情。

農(nóng)業(yè)生產(chǎn)存在蛛網(wǎng)理論，高價格不可能永遠持續(xù)下去。在全球油籽供應(yīng)不足以及寬松貨幣政策的刺激下，本輪油脂價格取得足夠大的漲幅。隨著巴西大豆創(chuàng)世紀(jì)的產(chǎn)量以及未來美豆在高價刺激下種植面積的擴大，馬棕印尼棕櫚油產(chǎn)量也將走出疫情與降雨的困擾，未來全球油籽供應(yīng)將有偏緊逐步向?qū)捤傻臓顟B(tài)轉(zhuǎn)變。食用油脂受人口限制增速緩慢，工業(yè)用油作為油脂需求端的增量表現(xiàn)喜人，但印尼生物柴油計劃一再跳票，歐盟對于生物柴油的態(tài)度也是不斷變化，未來油脂大格局將是供大于求，從整個油脂的大趨勢上來看，油脂上行趨勢已經(jīng)漸進尾聲，本輪高點或已經(jīng)出現(xiàn)。

（文章來源：中信建投）