引 言

在經歷連續兩周下跌后，邊際利空在下跌中被不斷釋放，依然偏強的基本面開始對內外盤油脂的修復性反彈形成支撐。

美豆方面，谷物市場的多頭資金恐慌性離場一度引發盤面破位下跌，但隨著情緒恢復理性，市場開始重新審視全球大豆的供需格局。南美大豆產量前景隨降雨好轉，但巴西過猶不及的降雨令市場開始對產量潛在損失形成擔憂，且阿根廷優良率依然處于歷史低位，定產前的炒作預計短時難以停歇。對美豆21/22年度種植面積的討論越來越多，雖市場主流預估已高達9000萬英畝左右，但推算之下對新季結轉庫存的修復程度仍較為有限。南北美題材共同對美豆走勢形成較強支撐。

馬棕方面，市場逐漸消化1月出口較差的事實，但疫情及洪澇影響下的產量恢復偏慢，仍對馬來棕櫚油的庫存重建速度形成了阻礙。此外，印尼上調2月棕櫚油產品出口稅費，亦對近月產地報價及盤面走勢形成較強支撐。

綜合來看，油脂依然擁有較強的基本面，隨著此前下跌釋放邊際利空后，修復性反彈的到來成為理所當然的事情。然而，雖然來自美豆及馬棕下方的支撐強勁，但缺乏進一步的利好，油脂沖高動能其實并不太充足。利好題材的匱乏令近期油脂續漲略顯乏力，短期大概率陷入高位震蕩格局。隨著春節長假臨近，資金的離場恐對其走勢形成較大擾動，單邊持倉需稍謹慎，多單可逢高適量減持。

一、南北美題材支撐，限制美豆下行空間

南美降雨改善理論上將提振南美大豆產量前景，但過猶不及的降雨也開始形成另一種隱患——帕拉納州農民談到降雨過多甚至讓豆莢發芽，估計的損失已經占產量的10％并且可能仍會增加。隨著濕度的增加和陽光照射的減少，農場主開始注意到了亞洲銹病的發生，過多的降雨令殺真菌劑和殺蟲劑的使用都被推遲，白銹病、炭疽病甚至毛蟲的出現成為可能，一旦出現損失可能達到面積的近30％，難怪有機構稱巴西產量僅1.28億噸。

禍不單行，阿根廷布交所再度下調阿根廷大豆大豆優良率至5年最低水平的18%，且下調產量預估至4600萬噸，這較美國農業部4800萬噸的1月預估還低200萬噸。在定產之前，預計這類有關單產的炒作并不會停歇，先是巴西再是阿根廷，且多空雙方應該不乏支持其觀點的照片及視頻。2020年，美豆大部分生長時期優良率均處于超高水平，但生長末期局部的干旱及颶風襲擊，就將單產打趴至50.2蒲式耳/英畝。有了這樣的前車之鑒，沒有人敢對南美豐產保持絕對自信，美豆盤面的波動預計將隨單產預期的變化而上下翻飛。

隨著美國2月19日的農業展望論壇的臨近，市場對美國新季種植面積的討論增多。近期大豆玉米比價創下13年歷史高位，從種植收益來看將刺激更多的大豆、玉米種植——意味著更少的休耕面積。目前市場主流將美豆21/22年度種植面積放在9000萬英畝左右，不過按即便按52蒲式耳/英畝的單產來算，結轉庫存也僅能恢復至小超2億蒲式耳，對應庫消比5%左右——意味著美豆走勢仍有支撐。

回到國內，豆粕在前期集中備貨后，短期需求遭遇透支，連豆粕偏弱走勢對油脂反彈形成一定助力。但隨著油脂春節備貨進入尾聲，而油廠大豆壓榨隨豆粕脹庫壓力緩解升至高位的情況下，短期豆油的累庫壓力也在增加。此外，各地升級春運及春節期間疫情防控力度，對油脂餐飲消費的威脅仍未解除。而隨著本周盤面反彈，豆油進口利潤進一步好轉，據傳國內有新增豆油買船，進口利潤壓制下對油脂后期走勢也不宜太過樂觀。

二、棕櫚油強現實格局繼續凸顯

伴隨著前期盤面大跌，市場逐漸消化馬棕1月較差的出口事實，全月出口及產量數據即將出爐，市場更多轉向短期庫存重建的進度。船運調查機構ITS數據顯示，馬棕1月出口環比降37.17%；SPPOMA給出的馬棕1月1-25日產量環比降幅在15.60%，MPOA預估馬棕1月1-20日的產量環比降21.09%，UOB同期預估為15%-19%。按照1月產量環比降10-15%，出口環比降35-40%測算，馬棕1月末庫存范圍大概率落在120-130萬噸區間。作為對比，12月末庫存為126萬噸，五年同期庫存為223萬噸。

庫存難恢復可能不只是短期。本月馬來西亞遭遇強降雨引致的洪水，對1月產量造成了不利影響，在洪水退去的1-2個月內，由于道路毀壞及棕櫚果品質下降，棕櫚油產量仍難免繼續受到影響。本周棕櫚主產州沙巴州開始對所有工人開展核酸檢測，并計劃關停出現病例的種植園，預計將對棕櫚油產量恢復有所阻礙。此外，馬來西亞持續至7月底的緊急狀態，意味著外籍勞工的短缺仍將對產量潛力兌現形成挑戰。預計一季度棕櫚油產量恢復程度將有限，對應這期間產地供應緊張格局較難發生改變，弱預期外，棕櫚油仍將面臨強實現格局。

而在路透烏龍之后，印尼政府終于確認了2月毛棕櫚油93美元/噸的出口關稅及255美元/噸的出口附加稅。較1月的74+225征稅結構增加49美元/噸，也對近月棕櫚油報價形成較強支撐。

綜合來看，當前油脂依然面臨著強現實格局，將限制其中短期下行空間。然而，雖然來自美豆及馬棕下方的支撐強勁，但缺乏進一步的利好，油脂沖高動能其實并不太充足。利好題材的匱乏令近幾日油脂續漲略顯乏力，上下兩難令其短期大概率呈現高位震蕩格局。但隨著春節長假臨近，資金離場恐對其走勢形成較大擾動，單邊持倉需稍謹慎，多單可逢高適量減持。

（文章來源：中信建投期貨 石麗紅）