投資要點：

2020年油脂行情先抑后揚，上半年因疫情一路下跌，但下半年需求超預期，以及利好題材連連：菜油孟晚舟被扣押題材、豆油收儲題材、棕櫚油減產題材“你方唱罷我登場”，共同推升油脂價格達到并超出了2020年初的高位。

國內三大油脂庫存處于低位

2020年1-10月我國大豆進口較去年明顯增長，而豆油需求方面則出現較大幅度的增長：流向餐飲的中包裝方面受到疫情的影響下滑20%，但小包裝增長了10-15%，彌補了中包裝的損失，整體需求情況好于預期；飼料用油大幅度增長，主要因今年玉米供應收緊，價格上漲，導致飼料企業用小麥和稻谷替代玉米，為了平衡營養成分加大了油脂的添加比例，其中豆油占30%，動物油占70%，預計全年飼料用油增量在150萬噸左右。此外，國家還重啟豆油收儲計劃，預計將持續到明年一季度，加上地儲，總量或將超過200萬噸。棕櫚油以及菜油(含進口菜籽折算)進口較去年有所下降，而需求增長令國內棕櫚油、菜油庫存處于低位。截止到11月13日，國內三大油脂總庫存181.2萬噸，較去年同期降15.6%，較2018年同期降36.3%。預計國內三大油脂庫存短期還有進一步下降的空間，低庫存為價格上漲奠定了基礎。

但我們預計隨著豆油價格的上漲，與動物油脂相比性價比下滑(當毛豆油價格超出500元/噸時會發生替代)，飼料添加用油將會減少。而收儲暫停的傳聞近期也時有傳出，央企收儲有保供的考量，還有可能的原因是為了承接采購美豆帶來的供應壓力。近期傳聞中糧將多余采購的1月船期美豆轉售，似乎為傳聞增添了幾分證據。但不管如何，收儲不可能無限制收儲，而且收儲的豆油因為過氧化值過高的原因每半年就需要輪換一次，一旦明年收儲結束，而收儲的豆油輪出，市場上可流通量將明顯增加。菜油方面雖然受到中加關系緊張、菜籽進口減少的影響，但菜油的進口反而增多，菜籽也通過改變貿易流轉運恢復了一些進口。棕櫚油方面，和菜油一樣主要受到利潤的影響，只要給出利潤，就能夠實現進口的恢復。因此，隨著價格的上漲，需求邊際遞減，在看漲油脂價格的情況下也需要警惕未來油脂庫存出現拐點的可能。

大豆方面，拉尼娜對南美大豆產量的影響還有待觀察，但即使是在巴西美國大豆增產、全球大豆產量充足的情況下，盤面仍偏愛炒作拉尼娜造成的阿根廷減產。尤其是在今年美國和巴西大豆庫存偏緊，承受不起大規模減產的情況下，若拉尼娜影響顯著，盤面反應將比較強烈。

棕櫚油方面，天氣、新冠疫情和勞工短缺影響了主產國棕櫚油產出，四季度主產國棕櫚油產量季節性下滑，產地庫存可能進一步下降。但拉尼娜天氣帶來的充沛降水將有利于明年一季度產量恢復。

結論：得益于收儲、飼料用油增加和經濟復蘇，國內油脂消費好于預期，三大油脂庫存下降。后期關注拉尼娜對南美大豆產量的影響以及對東南亞棕櫚油產量的影響，減產題材的發酵程度將決定油脂整體的上漲空間。但隨著國內價格的上漲，消費邊際在遞減，飼料用油被動物油脂替代。以及一旦收儲結束，油脂庫存可能面臨拐點。

風險因素：拉尼娜天氣對南美大豆和對東南亞棕櫚油影響不符合預期，新冠肺炎疫情繼續蔓延，棕櫚油主產國勞動力短缺情況緩解，匯率變動等。

操作建議：關注主產國減產題材，若其繼續發酵，則油脂仍有上漲空間。但若減產不及預期，再加上明年一季度收儲存在結束可能的情況下，油脂高位風險將增大。操作上建議多單謹慎持有，適時止盈保住利潤為主。

（文章來源：東海期貨）